《证券法》与《会议纪要》视角下的受托管理人诉讼担当的困境与进路—基于上海法院 115 份判决的实证分析.docx

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1、证券法与会议纪要视角下的受托 管理人诉讼担当的困境与进路一基于上海法院115份判决的实证分析摘要：充分发挥受托管理人在债券违约诉讼中的作用要 从有助于持有人的公平受偿角度加以考虑。分析不同性质法 律关系下受托管理人与持有人在债券违约纠纷中的诉讼主 体资格冲突状况，以现行法律法规为框架，协调受托人诉讼 与持有人的并行诉讼，全面审查受托管理人的授权基础及持 有人并行诉讼的条件限制。在持有人依发行人另行承诺而诉 讼时，妥善处理与受托管理人授权诉讼的关系，注意仲裁程 序的影响及债券持有人会议制度对受托管理人诉讼主体资 格的影响。关键词：债券违约 受托管理人 诉讼主体冲 突证券法会议纪要最高人民法院在全

2、国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要 （以下简称会议纪要）中明确了受托管理人的诉讼主体资 格。2019年修改的中华人民共和国证券法（以下简称证 券法）第九十二条，首次在立法层面肯定了债券受托管理人 的委托授权诉讼主体资格。但债券受托管理人制度主要是通 过交易所规则和监管规定构建，在运行中作为债券市场整体 规则中的一部分，往往还与债券持有人会议等制度相关。因 而，对审判实践中涉及债券受托管理人诉讼担当的相关法律 问题，需要作观念上的厘清和实务中的探索。尤其要重点解 决好协调债券违约诉讼中受托管理人与债券持有人、债券持 有人会议的关系问题，这是债券受托管理人诉讼担当制度构 建的重要方面，也是在诉讼中认

3、定受托管理人诉讼主体资格 的重要问题。一、受托管理人诉讼担当的现实冲突：受托管 理人V.持有人V.持有人会议随着我国金融市场对外开放步伐的加快，我国债券市场 融入全球金融市场的程度越来越广、越来越深。从广义讲， 因发行主体不同、交易市场不同，而有不同分类，本文仅以 公司企业作为债券发行主体范畴，探讨公司债券纠纷的现状。 自2014年出现首只违约债券后，债券违约总体上呈量额齐 升趋势。债券违约事件反映到诉讼中，上海法院2015年受理 首起公司债券纠纷案后，2019年全年受理该类案件147件、 标的金额106.3亿元，2020年公司债券交易纠纷39. 08亿 元。“债券市场打破刚性兑付后，上海法院

4、受理的债券违约纠 纷从无到有，案件数量及标的额高速增长。该类纠纷标的金 额较大，涉及众多债券持有人权益，且存在债券的合同属性 与证券属性叠加、持有人的个体诉求与集体行动并行等新情 况、新问题，司法裁判的导向引起金融界高度关注。”（一）受托管理人的职能建立健全受托管理人制度，是债券市场发展中需要重点 推进完善的重要方面。受托管理人在债券发行、募集、违约 救济等行为中发挥了重要作用。作为全体债券持有人集体行 动之形态，受托管理人履行如下职能：一是代理债券持有人对债券发行人（债务人）履行债券 契约事项进行监督。受托管理人作为专业机构，一方面，其 具备监督发行人规范财务及资金用途等经营行为的能力。另

5、一方面，对于发行人是否按照发行契约履行义务，也必须由 专业机构（人士）加以监督，方能保障发行人规范信息披露、 持续合法经营、规范使用债券募集资金等。二是在发生债券违约等情况下，受托管理人接受持有人 或者持有人会议委托进行维权，这也是本文所主要探讨的受 托管理人诉讼担当的功能基础。当发生或者将要发生损害持 有人权益的情形时，受托管理人依照持有人或者持有人会议 委托授权进行诉讼、仲裁。另外，发行文件或者持有人会议 决议等文件也可限制持有人单独采取诉讼等维权行动，即只 有在某些特定情况下允许持有人的并行诉讼（如后文提到的 有条件不起诉条款，发行人或者债务人破产等情形）以保护 全体持有人的公平受偿权益

6、。（-）115份判决反映的公司债券违约纠纷诉讼主体冲 突现状本文通过分析2018年、2019年、2020年及2021年第 一季度上海法院115份生效公司债券纠纷法律文书，公司债 券纠纷中受托管理人与持有人之间的诉讼主体地位冲突凸 显（见表1）。表1 2020年及2021年第一季度上海法院115份生效纠纷案件所涉债券 市场类型纠纷所涉债券类型纠纷数量 （件）涉及诉讼标白金额（元）证券市场发行债券公开发行公司 债券411997128328.8非公开发行公司 债券（中小企业 私募债）13559372743. 0：银行间市场发行债券中期票据（26 件）432767555890. 4短期票据（8件）超短

7、期票据（9 件）在上述纠纷中，证券市场债券纠纷与银行间债券市场纠纷的起诉主体均存在嵌套结构的资管计划持有，资管计划管 理人代表持有人提起诉讼。其中银行间债券市场纠纷中，短 融券和超短融券并无持有人会议机制约束，中期票据纠纷也 仅有3起案件涉及持有人会议约束情形。而在证券市场债券 纠纷中，公开发行公司债券纠纷均涉及持有人会议决议约束 情形，但在非公开发行债券纠纷中，则没有持有人会议决议 约束情况。（三）公司债券违约纠纷中诉讼主体冲突之原因 1 .受托管理人缺位，未尽勤勉义务，持有人自行起诉。纠纷 中反映，管理人长期怠于履行基本的信息披露义务，未能在 底层交易违约的情况下积极采取债务追索措施，也不

8、对投资 人分配基金份额收益，实质性损害债券专项财产并严重影响 投资人的根本权益，管理人行为已实质表明其不履行管理人 主要义务，且投资人的合同目的已无法实现。综合上述理由， 持有人以“合同目的无法实现”、管理人未尽勤勉义务为由起 诉（见图Do长期怠于履行基本的 披露义务管理人未尽勤勉义务情形未能在底层交易违约下积极采取债务追索不对.投资人分配份额实质性损害债券专项严币:影响投资人的根管理人行为已实质表履行管理人主要义务资人的合同目的已无图1管理人未尽勤勉义务情2 .不同债券市场类型中持有人会议集体行动机制缺位。从115份法律文书反映的情况看，在银行间债券市场产品债 券违约纠纷中，未出现持有人会议

9、的集团行动机制约定；在 证券市场中小企业私募债相关债券违约纠纷中，也未见持有 人会议决议机制发挥作用（见图2）。缺位原因银行间债券市场发行的短票及超短融票据.因发行周期 短.且大多面向机构投资者,持有人的信息力与执行力 相对较强，客观.造成该类债券项目对债券持有人会议 等集体行动机制未予以重视在证券市场非公开发行的中小企业私募债,鉴于其私募债性质.该类 公司债券在交易所“备案”即可投资者除了包括批准设立.的金融机 构外，还包括上述金融机构发行的理财产品、法人企业、合伙企业以 及交易所认可的其他合格投资者,多为投资者与发行人fit身定做的通 道形式完成,该类债券项目中持有人会议机制也往往缺位图2

10、 115份判决反映的持有人会议缺位原因 2北京大学金融法诉多3 .现有持有人会议无法有效运行。在2019年证券法 修订前，受托管理人制度缺乏上位法依据，主要靠交易所业 务规则进行规范，即使是修订后的证券法规定也比较原 则，在实践运行中存在诸多问题（见表2）。表2证券法修订前后持有人会议无;2019年证券法 修订前受托管理人制度缺乏上位法依据，主要靠W2019年证券法 修订后新证券法相关规定也比较原则，在实金 一方面，债券持有人会议未充分发挥债券5 约时，债券持有人会议依据募集说明书，1 括债务延期、债务和解、要求追加担保、; 破产债权等。但由于债券持有人会议的召; 受托管理人是否具有诉讼主体资

11、格也缺乏f 持或是持有人会议授权。因此债券持有人5 在疑问另一方面，一旦发生债券违约，债券持有, 通过持有人会议制度协商维权，而以自己; 议、受托管理人、债券持有人三类主体对iJ二、受托管理人诉讼担当的法理分析：信托v.委托代理探讨受托管理人的诉讼担当问题，首先要明确债券的法 律属性。目前关于公司发债行为的法律属性有两种比较流行 的说法，一是信托关系，二是委托代理关系。（一）信托与委 托代理比较一是两种关系的性质不同。信托关系以信托财产 为中心，是财产性的，受托人是信托财产的名义所有人，其 控制信托财产的权利得到法律和合同的认可，在委托关系中, 代理人并不必然控制委托人的财产，而是一种对人关系

12、。二是两种关系中的当事人关系不同。在委托代理关系中, 委托人与代理人通过契约建立委托代理关系，代理人是委托 人的代表，其处理委托代理事务、与第三人订立合同的后果 一般由委托人承担法律责任。在信托关系中，受托人与委托 人之间可以基于合同或者法律规定建立信托关系，但是受益 人并不决定这种关系的建立。受托人作为信托财产的名义所 有人，可以自己名义处分管理信托财产，但信托运作的利益 由受益人承受。（二）不同性质法律关系下受托管理人与债券持有人关 系分析基于“信托说”与“委托代理说“，针对不同类型的公司 债券，受托管理人与持有人关系的法律属性有所不同。L委托代理关系下的受托管理人与债券持有人关系。债 券

13、发行人为融入资金而发行公司债券，以特定财产份额出售 给债券持有人，并通过募集说明书等协议形式，将该债券项 目资金委托受托人管理。在此种公司债券结构中，债券持有 人（委托人）并未让渡其债券所有者权益，受托人只是受托管 理该债券的运作，受托管理人并不承担资金运作风险，持有 人（委托人）需承受信托财产（资金）的现状（盈亏）。受托管理 人不可向持有人（委托人）承诺固定收益，但可以采用外部担 保、风险保留等信用增级措施。就其内部关系而言，受托人 与持有人（委托人）之间的实质仅以“代客理财”为限，受托 人只要尽到谨慎管理义务，尽到善良管理人的责任，特定资 产（资金）运作的风险由持有人（委托人）自担。受托人

14、与委托 人（持有人）法律关系的实质更多地倾向于委托代理。2.信托关系下的受托管理人与债券持有人关系。公司企 业为获取资金，通过将目标公司的特定资产、权益或者股权 标准化为资管计划（特定目的载体，SPV）的特定资产，以标准 化份额向投资人（持有人）转让其资产受益权，投资人（持有 人）融出资金，获取资产受益权（信托受益权）。在这种交易模 式中，受托人作为融资人与债券持有人的金融中介，主动设 计资管计划结构，管理资金的融出与融入运作。且在委托人 将其特定资产收益固定化、份额化之后，相当于在该特定资 产上设置了依资管计划合约确定的特定权益，该特定权益不 可随意撤销、收回。在资管计划存续期间，该特定资产

15、的收 益，持有人不可处分。通过这种结构，债券持有人让渡了该 特定资产的管理权，该特定资产具备了财产的独立性（信托 财产的独立性）。此外，债券持有人可以依照资管计划合约， 要求受托人履行在资管计划合约项下的谨慎管理义务，并要 求在特定资产收益（信托财产现状）范围内分配收益，承担风 险。因此，从上述交易模式看，此类债券的法律性质更多倾 向于信托法律关系，债券持有人与受托人的法律关系应考虑 为信托关系下的权责关系。（三）不同法律关系下的受托管理人诉讼担当比较诉讼担当是对传统当事人适格理论的突破。传统的当事 人适格理论认为，诉权主体必须拥有实体法权源，实体权益 主体和诉权权益主体是统一的，二者不能分离

16、。而诉讼担当 则将二者分开，在法律规定的情形下，即使不是实体权利主 体也可以基于诉的利益，对他人的实体权利行使诉权。诉讼 担当人的这种权利被称为法定的纠纷管理权。1.信托/委托关系下受托管理人的诉讼担当。（1）信托 法律关系下受托管理人法定诉讼担当。在信托关系中，受托 管理人的诉讼担当源于其作为信托财产的名义所有人，与信 托财产存在法定的利害关系。虽然受益人对信托财产的收益 享有强制实施权，但受托管理人的名义所有权也是法定之权 利。因此在资管计划（债券）发生纠纷时，受托人以自身名义 行使诉讼权利，属于为维护自身所有权之法益。因此，受托 管理人以自己名义提起法律程序，属于法定的诉讼担当。（2）委托代理法律关系下受托管理人意定诉讼担当