欧洲债券市场格局与定价驱动.docx
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1、欧洲债券市场格局与定价驱动摘要欧洲债券市场是全球投资者关注度仅此于美国的第二 大债券市场。相比于美国相对统一的债券市场管理,欧洲债 券市场要显得更为分散,大区域划分可分为欧元区和英国。 欧元区方面,据欧央行披露,截至2022年4月,欧元区债券 余额规模升至20.46万亿欧元,其中中央政府部门、货币金 融机构、其他金融机构、非金融部门的占比分别为46. 0%. 22. 7%. 18. 6%和8. 2%。英国方面,据BIS数据统计,截至2021 年末,英国债券规模合计7. 19万亿美元,其中政府部门、金 融部门、非金融部门占比分别为51.2%. 40. 4%和占比8. 3%o 增长趋势上,2020
2、年疫情后,欧洲债券市场规模有明显扩张, 各国均采取比较积极的货币和财政政策,抬升政府杠杆以托 底经济增长。欧洲债券市场上的主要交易品种包含国债、市政债、公 司债、可赎回债、货币市场工具、回购协议等。主要投资群 体则包括央行、政府、存款机构、货币市场基金、投资基金、 养老基金、保险公司、海外和国际投资者、个人等。欧央行 是欧洲债券市场最主要的参与主体。据欧央行资产负债表披 露,截至2022年上半年,欧央行持有欧元债券规模合计5. 13 万亿欧元,其中为货币政策目的持有的债券规模合计4. 96万 亿欧元,相比2019年末增长88.1%。对标欧元区债券合计规 模来看,截至2022年一季度,欧央行持有
3、欧元债券合计5. 05 万亿欧元,占市场存量比例达24. 7%o政府债券(国债为主)市场是欧洲最大的债券市场。截 至2021年末,法国、意大利、德国、西班牙的政府债券规模 分别为2. 46万亿欧元、2. 25万亿欧元、2. 01万亿欧元、L 25 万亿欧元,合计占欧元区整体政府债券规模比例达78. 47%o 英国政府债券规模则为2.65万亿英镑。欧洲各国国债的发 行与管理归属于各国的财政部或相应的国库署,每个国家会 依据自身经济需求,制定自己的财政预算并安排财政赤字, 经济体量越大的国家,其对应的国债存量规模也往往较大。 在券种设计上,多数国家会按照期限划分,通常发行期限在 18个月以内的债券
4、多为贴现国债,用于现金管理;18个月以 上的债券则为中长期国债,用于补足财政赤字。除名义国债 外,各国也会推出通胀保护国债。各国政府债券的投资者结 构并不完全相同,但相对统一的是央行均为第一大持有主体; 对于意大利和西班牙而言,存款类机构和货基为其第二大持 有主体;而对于德国、法国和英国而言,非欧元区(海外) 投资者则为其第二大持有主体。二级流动性方面,德国、法 国、英国流动性相对更好,意大利年初以来受俄乌事件影响, 成交活跃度也有一定提升,规模体量相对较小的西班牙国债, 流动性略弱。欧洲整体利率水平会受经济基本面、通胀水平、 政策面、债券供需、市场情绪等因素影响。相比于欧洲整体 利率水平而言
5、,不同的欧元区国家,受其自身经济增长、财 政政策、国债供需、国债流动性等影响也不尽相同,进而各 欧元区国家利率水平也会有所差异。欧洲各国国债之间的利 差则主要受主权信用风险、流动性风险、全球金融市场波动 性风险、风险偏好等因素影响。信用债方面,过往来看,欧洲非金融企业在融资渠道上 对银行贷款的依赖度很高,不过在1999年欧洲货币联盟成 立后,非金融企业信用债发行量显著增加,在全球金融危机 和欧债危机期间信用债市场发行有所停滞,2013年之后信用 债一级发行重启增长,企业债务融资工具也更加丰富,欧洲 中小企业私募债、法国欧元私募债、德国债务凭证贷款等应 运而生。欧洲非金融企业债券的最大购买者是机
6、构投资者, 包括银行、投资基金、保险公司、养老金等机构,由于后危 机时代低利率环境下投资机构追求风险溢价的诉求,投资基 金持仓占比近十年大幅增长至接近四分之一,欧洲国家央行 持仓也伴随CSPP的启动和执行增长至12%左右,保险公司近 年来持仓比例则有所回落,主要与2016年执行的Solvency H有关。从过往表现来看,影响欧洲信用债收益率和利差主 要的因素包括经济增速、欧央行货币政策、主权CDS溢价、 资产购买行动、加息预期等。风险全球金融市场波动性加剧等。正文引言欧洲债券市场是全球投资者关注度仅此于美国的第二 大债券市场。相比于美国相对统一的债券市场管理,欧洲债 券市场要显得更为分散,大区
7、域划分可分为欧元区和英国, 但即便是欧元区自身,各国也有其不同的债券市场特点。相 比于美国市场而言,境内投资者对欧洲债券市场的熟悉度要 更低,一方面是受欧洲债券市场本身的复杂性影响,另一方 面境内机构和居民本身涉及到的欧元兑换及欧元业务和产 品也需求相比美元要明显更低。以2022年8月人民币外汇 即期成交额为例,美元兑人民币全月成交额6. 57万亿元,成 交笔数约28.9万手,而同期欧元兑人民币的成交额仅1500 亿元,成交笔数7316手,英镑对人民币成交则35亿元,成 交笔数371手。也正是因为投资者此前对欧洲市场关注度相对于美国 市场较低,我们认为有必要对其进行系统性的梳理。2020年 我
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