2022农林牧渔行业深度报告.docx

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1、2022农林牧渔行业深度报告12022H1农业指数跑赢大盘，板块配置提升1. 1农业板块跑赢沪深300指数4.76个百分点2022年初至6月10日，农林牧渔(申万)指数下跌9.44%,沪深300指数下跌14.2%,中小板综指数下跌15.5%,农业板块跑赢沪深300指数4.76个百分点,跑赢中小板6.06个百分点；农林牧渔在申万31个子行业中排名第11位。1.2 农业板块配置增加2022年一季末，农业行业占股票投资市值比重0.99%,环比增加0.42个百分点，同比增加0.53个百分点，高于标准配置0.07个百分点，处于历史偏高水平。2022年6月10日，农业板块绝对PE和绝对PB分别为-25.4

2、0倍和3.31倍，2010年至今农业板块绝对PE和绝对PB的历史均值分别为75.13和3.79倍；农业板块相对中小板PE和PB分别为-0.54倍和1.18倍，历史均值分别为1.90倍和1.07倍；农业板块相对沪深300PE和PB分别为-2.02和2.51倍，历史均值分别为6.04倍和2.37倍。1.3 子板块分化，种植业表现最优2022年初至6月10日，农业各子板块涨幅从高到低为种植业(-0.7%)、养殖业(-7.3%)、农产品加工(-9.9%)、渔业(-10.2%)、饲料(-14.5%)、动物保健(-28.0%)o2新周期猪价高点可期，生猪养殖股以时间换空间2.1生猪养殖行业处于产能出清阶段

3、非瘟疫情爆发后生猪产能大量出清，2019年猪价大幅上涨，行业补栏热情高涨，全国能繁母猪存栏量在2021年6月末达到峰值4564万头，较2019年9月末低点大增52%,生猪养殖产能全面恢复。受持续补栏影响，2021年猪价开始大幅回落，行业进入去产能阶段。截至2022年4月，全国能繁母猪存栏量4177万头，较2021年6月末峰值下降8.5%o大型上市猪企的能繁母猪存栏量整体呈下降态势，但各家公司分化明显：2022年3月末牧原股份能繁母猪存栏量275万头，与去年6月末基本持平；温氏股份110720万头，较去年6月末上升逾10%；新希望90万头，较去年6月末下降约20%；正邦科技38万头，较去年6月末

4、下降68%；天邦28万头，较去年6月末下降33%;中粮家佳康逾20万头，较去年6月末下降17%o由于猪细小病毒疫苗和猪乙型脑炎疫苗仅用于种猪，两款疫苗的批签发数据可从侧面印证母猪存栏情况，2020年，全国猪细小病毒疫苗、猪乙型脑炎疫苗的批签发数据达到峰值，2021年同比分别下降14.0%.19.4%,2022年前5月同比分别下降25.8%、59.4%o仔猪价格反映的是散养户补栏积极性，二元母猪价格反映的是规模场补栏积极性，并直接影响生猪产能变化。由于生猪价格走势会直接影响仔猪、二元母猪价格变化，我们对后期猪价的判断显得尤为重要。2022年4月以来，生猪价格从12.5元/公斤快速上涨至15.83

5、元/公斤，涨幅26.6%,仔猪价格和二元母猪价格也随着上涨；其中，15公斤仔猪价格从408元/头大涨至684元/头，涨幅高达67.6%,50公斤二元母猪价格从1622元/头上涨至1830元/头，涨幅达到12.8%。O2. 2变化一：生猪体重影响短期猪价前几轮周期，生猪出栏体重对于猪价影响有限。我们根据统计局公布的季度猪肉产量、季度猪肉出栏量推算头猪宰后均重：2018年之前，头猪宰后均重稳定在75.4公斤-78.7公斤；2018年非瘟疫情爆发后，猪价迎来史无前例的上涨，养殖户选择压栏、二次育肥等方式获取更大利润，头猪宰后均重波幅明显扩大至73.8公斤-81.1公斤。目前，生猪出栏体重已成为影响短

6、期猪价的重要因素。2022年4月以来，生猪价格迎来一波快速上行，与此同时，产业对后期行情相对乐观，生猪压栏、二次育肥再现。2022年6月2日，16省份瘦肉型白条猪肉宰后均重90.04公斤，较4月1日上涨2.7%;6月2日，全国商品猪出栏均重121.81公斤，较3月31日上涨4.4%；6月2日，15Og生猪与标猪价差-0.06元/斤，175kg与标猪价差-0.29元/斤，200kg与标猪价差-0.31元/斤，大体重猪价格低于标猪，从侧面反映目前大体重猪处于供过于求的状态。我们判断，生猪压栏和二次育肥有望持续。首先，产业对后期猪价相对乐观。其次，当前生猪均价15.85元/公斤，育肥猪增重具备性价比

7、。若对照育肥猪增重所消耗的饲料成本和当前猪价，育肥猪体重W145kg均具有性价比;若对照育肥猪增重后的完全成本，育肥猪体重W170kg均具有性价比。2.2 变化二：生产效率弹性大三元母猪留种并不常用。然而，非瘟疫情造成种猪损失惨重，2019年中开始，三元留种成为非常普遍的现象。根据涌益咨询数据，能繁母猪中三元占比从2019年6月10%大幅攀升至2021年5月峰值48%,其中，2020年3月-2021年6月三元占比稳定在40%-48%o2021年下半年三元占比开始大幅下行，从6月42%快速回落至12月21%,并于2022年4月回落至10%,5月下旬以来，三元母猪已无市场交易，三元占比将进一步回落

8、。我们根据统计局季度生猪出栏量和季末能繁母猪存栏量推导年化MSY,由于生猪出栏具有季节性，对应MSY也有季节性，通常Q1和Q4会高于Q2和Q3o2018年8月，非瘟疫情爆发，2018Q4的MSY开始回落；2019年生猪大批量死亡，MSY指标迅速恶化，养殖户开始大量三元留种；随着生物安全防控水平的逐步提高，2020年非瘟疫情开始相对可控，MSY进入平稳阶段。值得一提的是，2020Q4和1H2021年化MSY偏高，这应当与大量三元母猪淘汰、补充二元母猪直接相关。2021年6月以来，三元母猪占比快速回落，我们预计2022年下半年MSY将步入上升期。生猪养殖效率波动，不可避免会影响到生猪出栏量。我们尝

9、试用统计局数据和涌益咨询数据预测后期生猪出栏量O1、根据统计局生猪出栏数据，2020年和2021年生猪季度出栏占比较之前年份明显平稳，我们判断是新冠疫情对节假日猪肉消费产生扰动，由此判断20222023年生猪出栏季节性差异会缩小，MSY季节性波动也会相应变小；由于非瘟疫情在2018年8月爆发，2018年上半年的MSY可作为正常情况下的参考。我们假设2022Q2、2022Q2、2022Q4、2023Q1的MSY分别为17、17、18.6、18.6；2、根据市场主流观点，三元母猪效率较二元母猪低30%o我们分别假设三元能繁母猪MSY较二元母猪下降30%、20%、10%三种情况，来推断2022Q2、

10、2022Q2.2022Q4和2023Q1生猪出栏量；结论是：1、若三元能繁母猪MSY较二元母猪低30%,预计2022Q2、2022Q3.2022Q4和2023Q1生猪出栏量分别为16,953万头、17,359万头、18,862万头、18,896万头,同比分别增长2.1%、12.3%、5.2%、-3.4%；2、若三元能繁母猪MSY较二元母猪低20%,预计2022Q2,2022Q3.2022Q4和2023Q1生猪出栏量分别为17,768万头、17,890万头、19,284万头、19,149万头，同比分别增长7%、15.8%、7.5%、-2%;3、若三元能繁母猪MSY较二元母猪低10%,预计2022

11、Q2、2022Q3.2022Q4和2023Q1生猪出栏量分别为18,582万头、18,420万头、19,707万头、19,402万头，同比分别增长11.9%.19.2%.9.9%、-0.8%o2.3 2022年进口量有望达到250-300万吨2014-2020年，我国猪肉产品（含猪肉、猪杂碎、加工猪肉）进口量从138.5万吨震荡上行至573万吨，猪肉产品进口量占国内猪肉产量比重从2.8%攀升至13.9%o2021年猪价进入下行通道，但全国猪肉产品进口量仍达到500万吨，在历史上仅次于2020年水平。随着猪价持续低迷，进口量继续下滑，2022年前4月全国猪肉产品进口量92万吨，虽然同比下降54.

12、5%,但每月进口量仍稳定在21-24万吨，全年进口量有望达到250-300万吨，对猪价形成一定压制作用。2.4 2022年猪价或经历磨底根据统计局数据，去年6月末至今年4月末，全国能繁母猪存栏累计降幅8.5%o我们判断，短期猪价上涨与季节性因素、原料价格上涨、产业看好后市相关，养殖户压栏、二次育肥再现。中线看，进口冻肉库存、种猪效率提升和压栏生猪将压制下半年猪价高度；我们维持此前判断，若无严重疫情，今年行业将经历磨底阶段，下半年猪价或低于预期，超预期猪价磨底时长有望支撑产能出清和新一轮周期的猪价高度。2.5 上市猪企经营状分化2. 6.1上市猪企出栏大多快速增长2021年所有上市猪企均实现出栏

13、量同比正增长，出栏量（万头）从高到低依次为，牧原股份4026、正邦科技1493、温氏股份1322、新希望998、大北农431、天邦股份428、中粮家佳康344、傲农生物325、天康生物160、唐人神154、金新农107；出栏量同比增速从高到低依次为，傲农生物141%、大北农133%、牧原股份122%、正邦科技56%、唐人神51%、天邦股份39%、温氏股份38%、金新农33%、新希望20%、天康生物19%o2022年1-5月多数上市猪企出栏量同比快速。出栏量（万头）从高到低依次为，牧原股份2600、温氏股份677、新希望587、正邦科技409、中粮家佳康196、傲农生物186、天邦股份177、大

14、北农170、天康生物72、唐人神70、金新农54；出栏量同比增速从高到低依次为，牧原股份86%、温氏股份84%、傲农生物79%、新希望54%、金新农44%、中粮家佳康40%、大北农23%、天康生物19%、天邦股份15%、唐人神-2%、正邦科技-24%。2. 6.2上市猪企盈利能力明显分化根据2021年和2022Q2,中粮家佳康、牧原股份盈利能力处于行业第一梯队。各家上市猪企头均净利明显分化的主要原因是，外购仔猪比重、外购仔猪节奏和价格，以及低效母猪淘汰均存在较大差异。3白羽、黄羽肉鸡产业链价格有望回暖3. 12022年白羽鸡价格有望回暖3. 1.12022年祖代更新量有望回落2014年1月我国

15、成立白羽肉鸡联盟，加强行业源头祖代鸡引种管理，改变了行业引种的无序状态，引种量由历史高峰2013年的154万套下降至2014年118万套。2015年，美国、法国相继爆发禽流感，我国对两国实施了祖代鸡引种禁令，引种量进一步锐减至72万套。2017年初，波兰、西班牙等地连续爆发高致病性禽流感，导致我国引种禁令再度升级，全年祖代肉种鸡引种及自繁量降至68.71万套。2018年我国祖代肉种鸡更新量上升至74.54万套，2019年大幅攀升至122.35万套，祖代严重供过于求；2020年我国祖代肉种鸡更新量100.28万套，同比下降18%,祖代供需平衡；2021年我国祖代肉种鸡更新量124.62万套，同比

16、增长24.3%o2022年1-4月全国白羽祖代更新量42.88万套，同比下降5.1%,由于新冠疫情导致航班停航、美国禽流感疫情致海关审批加严，5-6月我国白羽祖代更新量或明显回落，2022年全年祖代更新量或降至110万套左右。3. 1.2在产祖代、父母代存栏处2017年以来同期最高2022年第21周（5月23EJ-5月29日）在产祖代种鸡存栏量113.06万套，在产父母代种鸡存栏量1868.43万套，处2017年以来同期最高；后备祖代种鸡存栏量56.14万套，后备父母代种鸡存栏量1234.04万套，处于2017年以来同期高位。3. 1.32022年1-4月父母代鸡苗销量同比下降13.6%2020-2021年，我国父母代鸡苗年销量分别达到6007万套、6366万套，同比分别增长24.3%、6.0%。2022年1-4月，我国父母代鸡苗累计销量1741.07万套，同比下降13.6%o3. 1.42022年白羽鸡价格有望温