化工行业中期策略：关注农化高景气长期看好一体化龙头与新材料.docx

行业数据回顾及展望全球经济指标基本恢复随着全球新冠疫情趋于稳定，各国逐步放开管控，摩根大通全球制造业PMI数据在2020年4月份下滑至多年新低的39.60%后连续回升，2020年7月回到50%之后至今持续保持在50%以上。发达经济体制造业PMI同样触底后回升,目前已经回到了疫情前水平，美国ISM及欧元区制造业PMI自2021年3月来有所回落，但仍处在55%左右，而日本制造业PMI自2021年2月来震荡上行，也已经接近55%,处于2017年来的新高水平。2022年4月19日，国际货币基金组织(IMF)发布最新一期世界经济展望，预测2022年全球经济增长3.6%,相较1月的报告下调了0.8个百分点，并预测2023年全球经济增长将放缓至3.6%o出口层面，全球主要经济体的出口增速在2021年快速上行后大幅回落，目前主要经济体出口增速仍保持正增长，日本出口增速偏弱，2021年第四季度同比增长仅为6.36%o2022年14月行业营收延续增长，利润有所分化2022年1-4月，国内化学原料与化学制品业、化学纤维业、橡胶和塑料制品等子行业的营收延续此前增长态势，但增速回落；化学纤维业及橡胶和塑料制品利润总额受国际油价大幅上涨及国内疫情等影响同比减少，化学原料及化学制品利润总额仍保持正增长，但增速回落，一方面由于2021年基数偏高，另一方面俄乌冲突带来的大宗商品价格大幅上涨也导致不同子行业盈利分化。价格方面，化工PPI指数高位运行，但较2021年四季度"能耗双控"期间有所回落。从具体产品价格来看，截止2022年5月27日，2022年年内均价较2021年均价上涨的产品占71%,涨幅超过30%的占比17%,其中3个品种均价同比上涨超50%,分别是硫磺、磷矿石、天然气。涨幅超过WTI原油涨幅的占比6%,仅有硫磺、磷矿石、天然气、离子膜烧碱、尿素、甲乙酮价格同比涨幅高于原油。综合以上信息来看，需求恢复叠加"能耗双控”的因素，部分化工产品价格在2021年四季度大幅上涨。2022年1-4月，随着原油、金属、农产品等大宗商品价格大幅上行，化工品价格也出现了普涨。预计后续产品价格仍将处于偏高历史分位，但不同子行业成本传导及盈利情况出现分化。从库存数据来看，在2020年疫情影响之后，化学原料及制品、橡胶和塑料制品、化学纤维制造业均经历了从累库到去库、库存触底再次补库的周期。考虑到产品价格上涨的因素，我们判断当前化学原料及制品、橡胶和塑料制品的库存水平可能基本处于正常水平，化学纤维的库存水平处于偏高位辂。图表9.化学工业PPI走势化学工业PPI当月同比需求端展望:国内外或将继续复苏从国内市场来看，汽车、地产、家电等市场均在疫情反复中增速有所放缓或录得负增长。2022年1-4月汽车产量同比下降10.53%,销量同比降幅为12.10%。房屋新开工面积以及竣工面积2022年累计同比也大幅下滑。家电行业除了彩电外，空调及冰箱的产量累计同比也小幅下降。国际市场：化工品出口有望持续回暖从海外情况来看，随着主要消费国疫情趋于平稳，化工品出口有望持续回暖,尤其是处于农药化肥产业链、新能源材料产业链、海外地产、家电产业链等的相关产品。随着国内疫情逐步得到控制，上海港运营恢复正常化，国内化工产品出口将迎来复苏。另外,受到俄乌局势、欧洲天然气大涨等因素影响，欧洲化工品生产成本大幅上涨，海内外价差拉大，有利中国化工品出口。我们判断，今年下半年国内化工产品出口或将延续去年高景气状态。供给端展望:产能持续向优势龙头企业集中疫情之后，化工各子行业的固定资产投资完成额均经历了触底反弹，且在2021年一季度达到极高峰值后开始回落。根据国家统计局披露的数据，2022年1-4月份化学原料及化学制品制造业固定资产投资完成额累计同比增长16.2%；化学纤维制造业固定资产投资完成额累计同比增幅较高，为38.6%;塑料与橡胶制品业固定资产投资完成额累计同比增长17.1%o2022年1-4月与2019年1-4月相比，根据我们测算,三个一级子行业固定资产投资完成额均已回升至疫情前水平以上；化学原料及化学制品制造业、化学纤维制造业、塑料与橡胶制品业2022年1-4月同比2019年1-4月增长幅度分别为22.2%、31.2%、13.3%从化工行业上市公司在建工程数据来看，2022年一季度化工行业在建工程为8185.84亿元，同比增长21.35%,较期初增长2.28%o从主要企业在建工程变化看,2022年一季度中国石油在建工程较期初增长31.39亿元，恒力石化在建工程较期初增长48.04亿元，桐昆股份在建工程较期初增长20.23亿元，对行业在建工程增长有较大贡献。从上市公司在建工程数据来看，中国石化、中国石油、荣盛石化、东方盛虹、万华化学、中化国际、恒力石化在建工程较高，合计占比达到71.70%,新增产能持续向龙头企业集中，未来行业集中度将继续提升。图表21.化学原料及制品固定资产投资完成额累计同比化学原料及化学制品制造业固定资产投资完成领累计同也.一成本端：2022年原油市场供应受限，国际油价高位运行供应受限推动油价高位运行。截至2022年5月24日，2022年WTI均价为98.22美元/桶,同比上涨了66.11%,Brent均价为101.38美元/桶,同比上涨了62.37%o2022年，国际油价突破上行，期货市场，布伦特合约最高价格一度接近140美元/桶，创下近10年的最高价格。在原油市场供应偏紧的背景之下，俄乌地缘冲突是导致原油价格快速冲高的重要原因，目前，WTI和布伦特原油仍处于120美元/桶附近的高位水平。俄乌地缘冲突是国际油价居高不下的重要原因。2022年，俄乌冲突对原油价格波动产生重要影响。2021年俄罗斯原油占据了欧洲原油进口总量中的29%,根据OPEC2022年5月份月报，俄罗斯3月份原油产量为1131万桶/天，约占据全球原油供应量的12%o同时，俄罗斯是OPEC+联盟的核心成员，当前俄罗斯的协议产量约占OPEC+协议产量总数的25%o俄乌冲突引发的欧盟禁令，极大增加了全球原油市场贸易失衡的可能性，也推动国际油价上行至近10年的高位。展望后市，俄罗斯原油产量依然面临较大不确定性，俄乌冲突对国际油价的影响仍将持续。减产执行率超预期，OPEC+增产力度有限。5月初，OPEC+部长级会议召开，根据会议决议，当前的减产政策将继续执行。2022年以来，OPEC+减产执行率一直超过100%,且呈持续走高的趋势，一方面高油价使成员国获利丰厚，增产动力不足,另一方面部分成员国前期投资不足，实际产量提升缓慢。后市来看，在伊朗和委内瑞拉的原油出口制裁取消之前，OPEC产量或难有显著提升。下半年油价预计仍将维持高位运行，但需关注高油价对需求的反向抑制。2022年下半年，国际原油市场供应量难以快速提升，供应偏紧仍是主旋律，另外地缘政治矛盾导致全球原油贸易失衡的风险仍在，国际油价下行风险可能不大。但同时，全球原油需求预期存在下调的风险，一方面全球疫情发展存在不确定性，另一方面，美欧等主要经济体面临较大的通胀压力，美联储加息步伐存在加快预期，若全球经济增速放缓，则原油需求有望走弱。基于以上考虑，我们认为2022年下半年,原油价格将在100-120美元/桶的区间高位震荡，但同时需要警惕疫情反弹、俄乌冲突等因素可能对油价带来意外冲击。2022年一季度行业归母净利润环比修复明显根据申万2021年版基础化工和石油石化分类，剔除掉B股、部分主业脱离化工业务及近三年上市财务数据披露不完整的上市公司，整合电子化学品与半导体材料子行业，本报告共汇总并分析化工行业403家上市公司。2022年一季度原油价格持续上行，主要化工品价格仍维持高位，部分子行业开工率环比提升，全行业营收同环比仍呈上升趋势,收入合计23270.84亿元，同比增长34.01%,环比增长4.22%o2021年四季度化工部分子行业受原材料价格高企叠加限电限产的影响明显,2022年一季度有所缓解，同时原油价格大幅上行，偏上游的化工品价格普遍上涨，2022年一季度化工行业上市公司实现归母净利润为1381.64亿元，同比增长30.51%,环比增长77.45%。图表38.主要化工品2022年一季度冻映幡产品丁二埠（东南秀CFR）TDI（华东）破横（CFR中国龙贯价）1F乙朗（华东）WTI库通魁航（华东）H肝（华东）R134a（Eft）三版乙埠（华东）78370128092歌洌的野40.28,24,23,23.(28(30.俄3月均价源珠幡（%）冏度漳珠幡（%）33.851.220.49(089)16.046.067265.8317.30(3.62)(757)5.34(669)2.120.000.0012.320.00,998(3.53)季均倚源映幡（%）季度价上变化（）之报告胡无所(362)农化板块营收大幅增长。分子行业来看，排除粘胶（吉林化纤暂未公告2021年报与2022年一季报）子行业外，统计的38个子行业中仅氯碱子行业营收同比下滑，主要因为行业龙头中泰化学一季度营收因当期合并范围减少上海多经而大幅下降，其余各子行业营收同比均实现正增长。其中7个子行业营收同比增长超50%一季度受地缘政治局势、全球农产品价格高位等影响，农化板块主要产品价格均有大幅走高，企业营收增长显著，钾肥、复合肥、磷肥、氮肥子行业营收同比涨幅分别为163.90%.43.53%、36.22%x22.02%o农药子行业整体营收同比增长34.31%,环比增长9.79%,其中钱江生化、利尔化学等8家企业营收同比增长超50%。偏上游的子行业营收环比增长。环比来看，20个化工子行业营收环比2021年四季度增长，18个子行业营收环比减少。一季度原油价格大幅上行，而部分下游化工品对原油价格的传导受到需求的抑制。子行业中钾肥、复合肥、其他化学纤维营收环比增长居前，分别为59.83%、40.04%、26.51%其他石化、油气开采、炼油化工、油品石化贸易营收环比增幅为15.33%、6.34%、5.40%、2.33%利润向上游子行业集中。归母净利润方面，排除粘胶的38个子行业中23个子行业2022年一季度归母净利润同比增长，其中12个子行业归母净利润同比涨幅超100%钾肥、民爆制品、氟化工归母净利润同比涨幅居前,分别为331.62%、310.03%、262.62%o15个子行业的归母净利润同比减少，炭黑、涤纶、纺织化学品归母净利润同比跌幅分别为80.41%、66.80%、45.69%o炭黑子行业受原材料煤焦油价格大幅上涨、下游需求疲弱等因素影响，主要企业归母净利润同比下降较为明显。归母净利润环比修复明显。归母净利润环比来看，38个子行业中25个子行业环比增长，5个子行业环比扭亏为盈，8个子行业环比减少。由于2021年四季度基数较低，改性塑料与其他橡胶制品归母净利润环比涨幅居前，化肥板块中磷肥子行业归母净利润环比减少19.20%,主要因为ST澄星归母净利润环比大幅下降，复合肥、钾肥、氮肥归母净利润环比维持增长，涨幅分别为230.49%、197.39%、111.74%o电子化学品与半导体材料归母净利润环比亦有较高增长，涨幅分别为136.65%和70.88%。图表44.化工子行业2022年一季度后用净利沟同比增长比较*4纪当吨白e½s 0*w<x,a 至 .Ss XV? 安青庭卷 «* 3W2Qw喧S*M求 4W3S-HV戏:m M&*2R* 然与/&求W 线抬Vja X婚讣e S 4* 索士上也求片 M算誓才 Sw 味香浅E2022年一季度盈利能力向好2022年一季度全行业销售毛利率、销售净利率分别为20.